11月5日，鷹瞳科技正式在港交所主板掛牌上市，股份代碼為“2251”，瑞銀集團(tuán)、富途和中信證券為其承銷(xiāo)商，鷹瞳科技“醫(yī)療AI第一股”的名號(hào)也正式打響。

鷹瞳科技在公開(kāi)發(fā)售階段，獲得約6．18倍的認(rèn)購(gòu)以及國(guó)際發(fā)售超額認(rèn)購(gòu)的成績(jī)，顯然科創(chuàng)板失利后的鷹瞳科技對(duì)于此次成功上市做足了準(zhǔn)備。然而AI醫(yī)療的發(fā)展前景雖然不錯(cuò)，但是鷹瞳科技存在的問(wèn)題也非常明顯，盈利前景不可預(yù)計(jì)，再加上完全的商業(yè)化落地還需要很長(zhǎng)的路要走，上市真的就能解決問(wèn)題嗎？尤其是今年港股市場(chǎng)新股頻繁破發(fā)的情況下。

前景廣闊的AI醫(yī)學(xué)影像市場(chǎng)

隨著人工智能的發(fā)展，AI醫(yī)療成為解決醫(yī)療資源供需矛盾的新手段，許多企業(yè)都投向了這一新賽道，AI醫(yī)療獲得了極大的發(fā)展。根據(jù)IDC統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)顯示，預(yù)計(jì)到2025年，世界人工智能市場(chǎng)總值將達(dá)到 1270 億美元，其中醫(yī)療行業(yè)將占整個(gè)市場(chǎng)規(guī)模的五分之一，AI醫(yī)療的市場(chǎng)前景由此可見(jiàn)一斑。

AI醫(yī)學(xué)影像則是AI醫(yī)療領(lǐng)域中最受關(guān)注的細(xì)分賽道，主要是利用AI在感覺(jué)認(rèn)知和深度學(xué)習(xí)的技術(shù)優(yōu)勢(shì)，將其應(yīng)用在醫(yī)學(xué)影像領(lǐng)域，幫助醫(yī)生快速且準(zhǔn)確地完成診療工作。也就說(shuō)基于深度學(xué)習(xí)技術(shù)的進(jìn)步，AI極大程度上提升了對(duì)醫(yī)學(xué)影像的處理速度，提高了AI醫(yī)學(xué)影像的商業(yè)化發(fā)展?jié)摿�，不僅吸引了眾多公司參與，也受到了了大量資本的青睞。

數(shù)據(jù)顯示，2020年中國(guó)人工智能醫(yī)療公司共計(jì)有129家（不包含以基因檢測(cè)技術(shù)為主的企業(yè)），其中醫(yī)學(xué)影像領(lǐng)域的公司數(shù)量達(dá)到55家，占整個(gè)人工智能醫(yī)療公司總數(shù)的42．6％。

資本對(duì)于人工智能醫(yī)學(xué)影像市場(chǎng)的投資力度也從2015年的人民幣5億元增長(zhǎng)至2020年的人民幣35億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)45．3％。鷹瞳科技更是在此次上市引入了廣發(fā)基金、常春藤資管、清池資本等八位基石投資者共計(jì)6950萬(wàn)美元的投資金額，而此前鷹瞳科技已經(jīng)進(jìn)過(guò)8輪融資，估值近50億人民幣。

而且國(guó)家也在積極推動(dòng)AI醫(yī)療影像行業(yè)的發(fā)展。自2016年以來(lái)，國(guó)家藥監(jiān)局通過(guò)了將人工智能醫(yī)療器械列為第二類(lèi)或第三類(lèi)醫(yī)療器械，以及明確AI醫(yī)學(xué)影像的注冊(cè)資格申請(qǐng)程序等等政策規(guī)定，在2020年就有十多家的AI醫(yī)學(xué)影像產(chǎn)品獲得相關(guān)認(rèn)證。

隨著國(guó)內(nèi)AI醫(yī)學(xué)影像市場(chǎng)開(kāi)始商業(yè)化，其潛力將會(huì)在未來(lái)獲得極大的釋放。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料顯示，預(yù)計(jì)中國(guó)人工智能醫(yī)學(xué)影像市場(chǎng)規(guī)模將會(huì)從2020年的人民幣3億元增長(zhǎng)至2030年的人民幣923億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)76．7％。其中，大健康場(chǎng)景中人工智能醫(yī)學(xué)影像市場(chǎng)快于醫(yī)療機(jī)構(gòu)中人工智能醫(yī)學(xué)影像發(fā)展，預(yù)計(jì)未來(lái)十年將以102．7％的年復(fù)合增長(zhǎng)率保持高速增長(zhǎng)。

而目前我國(guó)醫(yī)學(xué)影像市場(chǎng)依然處于相關(guān)的醫(yī)生缺口大，信息化程度地等問(wèn)題，隨著國(guó)內(nèi)醫(yī)療改革、分級(jí)診療的下沉以及普惠醫(yī)療的推行，鷹瞳科技等AI醫(yī)學(xué)影像企業(yè)將迎來(lái)快速發(fā)展。況且鷹瞳科技專(zhuān)注的人工智能視網(wǎng)膜影像發(fā)展，是AI醫(yī)學(xué)影像市場(chǎng)中發(fā)展最快的，CAGR高達(dá)171．0％，但是鷹瞳科技至今仍未盈利。

何時(shí)轉(zhuǎn)虧為盈？

招股書(shū)顯示，鷹瞳科技在2019年、2020年以及2021年上半年的營(yíng)收分別是3041．5萬(wàn)元、4767．2萬(wàn)元、4947．7萬(wàn)元，凈虧損分別是8713．9萬(wàn)元、7962．6萬(wàn)元以及3749萬(wàn)元。2021年上半年的營(yíng)收已經(jīng)超過(guò)2020年全年的收入，同比增長(zhǎng)了六倍之多。

從具體的收入來(lái)源看，鷹瞳科技的收入主要分為三部分：提供基于人工智能的軟件解決方案的收入、銷(xiāo)售硬件設(shè)備的收入以及其他服務(wù)方面的收入。其中提供基于人工智能的軟件解決方案的收入是鷹瞳科技的主要收入來(lái)源，其營(yíng)收占比分別是71．8％、89．9％、86．1％。而且從今年第一季度起，鷹瞳科技的Airdoc－AIFUNDUS （1．0）已經(jīng)開(kāi)始產(chǎn)生收入，也就是說(shuō)鷹瞳科技主要收入來(lái)源的比重會(huì)更大。

但是在營(yíng)收不斷擴(kuò)大同時(shí)，鷹瞳科技依然沒(méi)有實(shí)現(xiàn)盈利，且過(guò)去兩年的凈虧損遠(yuǎn)超同期營(yíng)收，虧損上市是鷹瞳科技最顯眼的標(biāo)簽。在招股書(shū)的風(fēng)險(xiǎn)提示里，鷹瞳科技對(duì)于自身盈利的前景也不樂(lè)觀，況且上市的財(cái)務(wù)披露一般是三個(gè)年度數(shù)據(jù)，而鷹瞳科技僅披露了兩年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。

鷹瞳科技非常依賴(lài)頭部客戶(hù)，其收入很大程度上是來(lái)自于五大客戶(hù)。招股書(shū)顯示，鷹瞳科技在2019年、2020年以及2021年上半年五大客戶(hù)提供的收入分別占總收入的84．1％、85．5％及79．9％，同期最大客戶(hù)的收入占比更大，分別是43．5％、43．5％及27．0％。顯然鷹瞳科技收入的健康性遭到了極大的破壞，非常不利于鷹瞳科技的盈利。

而盈利難也是由于鷹瞳科技的商業(yè)化還沒(méi)有完全跑通，研發(fā)投入占比有過(guò)高。招股書(shū)顯示，鷹瞳科技在2019年、2020年以及2021年上半年的研發(fā)開(kāi)支分別是4121．2萬(wàn)元、4230．9萬(wàn)元、2400．5萬(wàn)元，分別占總開(kāi)支的60．3％、49．2％、33．0％。

有意思的是創(chuàng)始人張大磊曾說(shuō)過(guò)鷹瞳科技會(huì)更加專(zhuān)注產(chǎn)品而不是營(yíng)銷(xiāo)投入，但是銷(xiāo)售開(kāi)支不斷增長(zhǎng)。招股書(shū)顯示，鷹瞳科技在2019年、2020年以及2021年上半年的銷(xiāo)售開(kāi)支分別是1313．2萬(wàn)元、2580．1萬(wàn)元、2360．2萬(wàn)元，2020年銷(xiāo)售開(kāi)支同比增長(zhǎng)96．5％，2021年上半年銷(xiāo)售開(kāi)支已經(jīng)近乎去年整年的銷(xiāo)售開(kāi)支，也就是說(shuō)鷹瞳科技營(yíng)收增加的背后是銷(xiāo)售支出的增加。

而且鷹瞳科技的經(jīng)營(yíng)虧損也在增加，盈利前景更加不樂(lè)觀。招股書(shū)顯示，鷹瞳科技在2019年、2020年以及2021年上半年的經(jīng)營(yíng)虧損分別是4614．1萬(wàn)元、5191．3萬(wàn)元、3705．2萬(wàn)元。經(jīng)營(yíng)虧損的擴(kuò)大也意味著未來(lái)很長(zhǎng)的一段時(shí)間，鷹瞳科技都不會(huì)有盈利的可能。

實(shí)際上鷹瞳科技在2019年還陷入了流動(dòng)負(fù)債，而在2020年就沒(méi)有了相關(guān)負(fù)債，原因就是鷹瞳科技用融資解決了，這也是上市的部分原因，畢竟鷹瞳科技一直是靠融資活到現(xiàn)在的，盈利前景很難看到結(jié)局。

商業(yè)化難于上青天

鷹瞳科技作為一家以AI醫(yī)療影像產(chǎn)品為導(dǎo)向的公司，按理說(shuō)研發(fā)開(kāi)支會(huì)很多，但是鷹瞳科技卻在研發(fā)投資上沒(méi)有過(guò)多投入。過(guò)去兩年的研發(fā)投入相差不大，而且從今年上半年的研發(fā)投入來(lái)看，2021全年的研發(fā)投入也不會(huì)高到哪去。

要知道市場(chǎng)上同類(lèi)產(chǎn)品可不止鷹瞳科技一家，硅基智能和致遠(yuǎn)慧圖的糖網(wǎng)AI輔助診斷軟件也獲得了國(guó)家藥監(jiān)局批準(zhǔn)。美國(guó)的Dx－DR和EyeArt是僅有的兩種獲得FDA批準(zhǔn)用于糖尿病視網(wǎng)膜病變輔助診斷的SaMD，此外還有BigVision、泰立瑞等企業(yè)也在用AI進(jìn)行糖網(wǎng)病篩查。

鷹瞳科技相比于其他競(jìng)爭(zhēng)者的優(yōu)勢(shì)并不是很突出，尤其是美國(guó)的兩款產(chǎn)品在商業(yè)化方面的優(yōu)勢(shì)更明顯。鷹瞳科技雖然會(huì)是AI醫(yī)療行業(yè)里面率先上市的，但是其他企業(yè)也同樣為上市努力。

即便是鷹瞳科技的Airdoc－AIFUNDUS開(kāi)始產(chǎn)生營(yíng)收，但是實(shí)際的市場(chǎng)表現(xiàn)仍需要很長(zhǎng)時(shí)間的觀察，畢竟AI視網(wǎng)膜影像識(shí)別產(chǎn)品還沒(méi)有規(guī)模化，尤其是整個(gè)人工智能醫(yī)學(xué)影像市場(chǎng)的規(guī)模只有三億人民幣，還包括了肺結(jié)節(jié)、視網(wǎng)膜、心血管等細(xì)分AI醫(yī)學(xué)影像賽道。

雖然AI視網(wǎng)膜影像發(fā)展是最快的AI醫(yī)學(xué)影像細(xì)分賽道，但是AI肺結(jié)節(jié)影像才是人工智能醫(yī)學(xué)影像最成熟的，鷹瞳科技面臨的AI視網(wǎng)膜影像成熟化的壓力并不小，盈利前景更加不樂(lè)觀。

實(shí)際上醫(yī)院對(duì)于AI視網(wǎng)膜影像需要的迫切性才是AI視網(wǎng)膜影像商業(yè)化最大的問(wèn)題。但是醫(yī)院對(duì)于AI閱片迅速需求并不是很充分，畢竟醫(yī)院需要的閱片的準(zhǔn)確性，醫(yī)學(xué)影像畢竟是醫(yī)療診斷的輔助工具，何況國(guó)內(nèi)的診療環(huán)境并不缺醫(yī)生。

而且不同級(jí)別的醫(yī)院對(duì)于AI醫(yī)學(xué)影像的需求并不一樣，像基層醫(yī)院經(jīng)費(fèi)有限，不會(huì)選擇實(shí)際效用不明顯且昂貴的AI醫(yī)學(xué)影像，而三甲類(lèi)醫(yī)院又不需要，顯然AI醫(yī)學(xué)影響的靈活性并不能滿(mǎn)足不同醫(yī)院的不同需求。

而且AI視網(wǎng)膜篩查除了糖網(wǎng)病的篩查，對(duì)于其它疾病篩查的可信度和有效性都有待驗(yàn)證。在AI醫(yī)學(xué)影像大力發(fā)展的這幾年，AI肺結(jié)節(jié)影像的表現(xiàn)是最好的，反而AI視網(wǎng)膜影像的并不受醫(yī)生的喜愛(ài)。

此外，AI醫(yī)學(xué)影像需要足夠多的臨床實(shí)驗(yàn)數(shù)據(jù)，尤其是各場(chǎng)景下的臨床試驗(yàn)，對(duì)不同場(chǎng)景下診療適用性依然是限制著AI視網(wǎng)膜影像的商業(yè)性發(fā)展。

更為關(guān)鍵的是投資者們是否愿意等待AI醫(yī)學(xué)影像商業(yè)化的一天，畢竟IBM在AI醫(yī)療折戟的例子近在眼前。尤其是眾多AI醫(yī)療企業(yè)都處于虧損狀態(tài)，鷹瞳科技在遲遲未能盈利下，投資者們是否還會(huì)愿意支持鷹瞳科技仍然需要打個(gè)問(wèn)號(hào)。顯然上市之后的鷹瞳科技更需要在商業(yè)化上打磨更多。