5月21日晚間，就上交所質(zhì)疑的13項(xiàng)問題，步長(zhǎng)制藥終于作出了相關(guān)回復(fù)。在這份長(zhǎng)達(dá)53頁的公告中，補(bǔ)充說明公司的銷售模式、銷售費(fèi)用等主要內(nèi)容。

01

商譽(yù)減值

公司商譽(yù)賬面價(jià)值50．11億元，占總資產(chǎn)比例為25％，主要為2015年收購?fù)ɑ�谷紅制藥有限公司和吉林步長(zhǎng)制藥有限公司形成，對(duì)應(yīng)商譽(yù)分別為18．36億元和31．61億元，未計(jì)提減值準(zhǔn)備。

步長(zhǎng)制藥的答復(fù)是，吉林步長(zhǎng)和通化谷紅，經(jīng)評(píng)估該資產(chǎn)組以預(yù)計(jì)未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值確定的可收回金額為高于其賬面價(jià)值，因此對(duì)這兩個(gè)公司的收購商譽(yù)無需計(jì)提減值。

我們知道，商譽(yù)的產(chǎn)生與并購重組緊密相關(guān)。從會(huì)計(jì)角度來看，商譽(yù)是指非同一控制下企業(yè)合并成本大于被合并企業(yè)凈資產(chǎn)公允價(jià)值的差額；從商業(yè)角度看，商譽(yù)指未來期間為企業(yè)經(jīng)營帶來超額利潤的潛在經(jīng)濟(jì)價(jià)值。

由于步長(zhǎng)制藥收購吉林步長(zhǎng)和通化谷紅時(shí)還時(shí)未全面推行“兩票制”，相關(guān)評(píng)估數(shù)據(jù)是在當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)及行業(yè)環(huán)境下做出。而近兩年兩票制、打擊商業(yè)賄賂和嚴(yán)控輔助用藥的背景下，中藥注射劑銷售下降已是必然，尤其這兩家公司的主要品種都是中藥和中藥注射劑，根據(jù)年報(bào)，2018年度，“丹紅注射液（10ml）”的產(chǎn)量銷量分別為7521．74萬支、8045．99萬支，分別同比下滑28．96％、24．9％；“丹紅注射液（20ml）”的產(chǎn)量銷量分別為1421．27萬支、1557．56萬支，分別同比下滑28．25％、19．86％。

因此在可預(yù)計(jì)的未來這兩個(gè)公司的營收能力大幅下降，那么現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型中有一個(gè)非常重要的假設(shè)前提是銷售收入還是在增長(zhǎng)的，如果出現(xiàn)未來數(shù)年內(nèi)絕對(duì)收入不斷下降，那么這個(gè)現(xiàn)金流模型做出來的貼現(xiàn)值將會(huì)慘不忍睹，而且交易所也問詢了，步長(zhǎng)也承認(rèn)了出現(xiàn)下滑，但是另外做現(xiàn)金流估值模型的時(shí)候應(yīng)該還是用原來的每年增長(zhǎng)，未來永續(xù)增長(zhǎng)率進(jìn)行計(jì)算，因此這是自相矛盾的，一個(gè)公司不能同時(shí)宣布兩件相反的事情，并且聲明他們都是對(duì)的，因此如果上交所再次問詢，就需要問詢?cè)u(píng)估機(jī)構(gòu)的估值模型假設(shè)是否出現(xiàn)了重大改變，而且從今年更為嚴(yán)控的國家政策背景下，很可能繼續(xù)下滑！因此即使并購標(biāo)的完成了短期業(yè)績(jī)承諾，但只要預(yù)期并購標(biāo)的未來經(jīng)營不佳，而且看起來很可能是大概率事件！預(yù)期現(xiàn)金流折現(xiàn)價(jià)值小于預(yù)測(cè)價(jià)值，依然要計(jì)提商譽(yù)減值準(zhǔn)備。這也符合財(cái)務(wù)的謹(jǐn)慎性原則！

02

持續(xù)投資財(cái)務(wù)不佳公司

由于步長(zhǎng)制藥上市以來對(duì)外投資活動(dòng)較為頻繁，股權(quán)收購溢價(jià)率普遍較高，且部分投資標(biāo)的財(cái)務(wù)狀況不佳、主營業(yè)務(wù)與公司原有業(yè)務(wù)存在較大差異。上交所要求公司補(bǔ)充披露標(biāo)的公司近三年的主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，包括但不限于營業(yè)收入、凈利潤、總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)等，并說明公司投資項(xiàng)目是否符合預(yù)期。

根據(jù)步長(zhǎng)披露的標(biāo)的公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)顯示，有幾家公司例如新博醫(yī)療、普恩光德和快方科技的盈利能力較差，財(cái)務(wù)狀況不佳。尤其是快方科技，這是一家醫(yī)藥O2O購藥平臺(tái)，產(chǎn)品為快方送藥。該公司16年到17年?duì)I業(yè)收入從4326萬翻倍增長(zhǎng)到9492萬元，但是兩年的凈利潤一直為負(fù)值，而且穩(wěn)定在－4800萬元，說明該公司總成本也大幅增加。到了2018年銷售收入下降一半，利潤虧損加劇。

至少目前從公開數(shù)據(jù)看，快方醫(yī)藥是一塊劣質(zhì)資產(chǎn)，持續(xù)經(jīng)營能力存疑，市場(chǎng)地位也大幅下降，應(yīng)該計(jì)提投資損失，不減值有一定不合理性。

03

銷售費(fèi)用解釋可能會(huì)被再次質(zhì)疑

針對(duì)80．36億元的銷售費(fèi)用，占營業(yè)收入比例為59％，高于行業(yè)平均水平。其中，市場(chǎng)、學(xué)術(shù)推廣費(fèi)及咨詢費(fèi)74．86億元，上交所要求步長(zhǎng)制藥（1）補(bǔ)充披露市場(chǎng)、學(xué)術(shù)推廣費(fèi)及咨詢費(fèi)和其他費(fèi)用的主要核算內(nèi)容及對(duì)應(yīng)金額、主要支付對(duì)象及是否為關(guān)聯(lián)方；（2）結(jié)合各類學(xué)術(shù)推廣活動(dòng)的場(chǎng)次、費(fèi)用、參會(huì)人數(shù)等 具體信息，分析銷售費(fèi)用支出的合理性。

步長(zhǎng)的銷售費(fèi)用主要包括市場(chǎng)活動(dòng)費(fèi)、市場(chǎng)調(diào)研費(fèi)、學(xué)術(shù)活動(dòng)費(fèi)、學(xué)術(shù)交流費(fèi)以及其他日常經(jīng)費(fèi)。步長(zhǎng)制藥回復(fù)可見各個(gè)項(xiàng)目的具體費(fèi)用：市場(chǎng)活動(dòng)費(fèi)用31．24億元，市場(chǎng)調(diào)研費(fèi)用15．16億元，學(xué)術(shù)活動(dòng)費(fèi)用17．88億元，學(xué)術(shù)交流費(fèi)用10．58億元，其他費(fèi)用0．92億元。同時(shí)步長(zhǎng)披露，2018年度公司總共組織市場(chǎng)活動(dòng)19000余場(chǎng)次，參與人數(shù)500余萬人次；組織市場(chǎng)調(diào)研23000余場(chǎng)次，參與人數(shù)300余萬人次；組織學(xué)術(shù)交流活動(dòng)20000余場(chǎng)次，參與人數(shù)140余萬人。

根據(jù)步長(zhǎng)在回復(fù)中專門有一段篇幅指出其獨(dú)特而有效的營銷模式，就是該公司主要在醫(yī)生間進(jìn)行腦心同治等學(xué)術(shù)活動(dòng)，所以這些參與的人次數(shù)應(yīng)該絕大部分都是醫(yī)生。

我們來看看這些數(shù)字：

（1）活動(dòng)場(chǎng)次：市場(chǎng)活動(dòng)、市場(chǎng)調(diào)研、學(xué)術(shù)交流活動(dòng)的所有場(chǎng)次總共有62000場(chǎng)。也就是一年365天平均每天有170場(chǎng)活動(dòng)，這里還沒有扣除法定假期（注意：周末是不用扣除的，因?yàn)楹芏鄷?huì)議活動(dòng)都是在周末舉行，但是法定假期不會(huì)有），如果扣除之后應(yīng)該是平均每天約190場(chǎng)左右！交易所已經(jīng)估計(jì)到步長(zhǎng)會(huì)如此回復(fù)，那么他專門詢問了合規(guī)與會(huì)議費(fèi)用申請(qǐng)審批的問題，那這里面有幾個(gè)隱藏的陷阱，后面的藥企不可不知！